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（原标题：换股同仁堂医养三溪堂估值翻倍，谁是最大受益者？）
出品 | 枪弹财经
作家 | 孟祥娜
剪辑 | 冯羽
好意思编 | 倩倩
审核 | 颂文
同仁堂集团或将迎来第四家上市企业。
6月28日，同仁堂医养在港交所主板递交上市肯求。若其到手上市，将成为同仁堂集团旗下继同仁堂、同仁堂科技、同仁堂国药之后的第四家上市公司。
不外，相较于355岁的同仁堂，同仁堂医养设随即间较短。2019年，同仁堂在原投资公司的基础上整合了集团内筹划资源，同仁堂医养集团由此出生。
五年以后，同仁堂医养来到了港交所的大门前。仅仅，同仁堂医养能否不负厚望，到手在港交所上市？
1、贯穿耗损两年，同仁堂医养为何不赢利？
2015年6月，同仁堂集团全资子公司——同仁堂投资成就，公司定位为同仁堂集团的产融蛊惑平台与新边界汲引平台，任重道远开启医养大健康新布局。
2019年9月，该公司注册本钱增多，沿路由同仁堂集团认购，同期公司改名为北京同仁堂医养产业投资集团有限公司。
同仁堂医养集团细腻挂牌后，建议以医疗、养老、内购电商、培训、膳食五伟业务为中枢，指标是五年内限制成长到五十亿级别，收场从“药”到“医”、从休养到健康的转型。
彼时，同仁堂集团的日子并不好过。2019年，受假蜂蜜事件、产能瓶颈等影响，旗下上市公司同仁堂功绩出现了十年以来初次下滑。这时，同仁堂医养的成就，不错为同仁堂集团带来新的增长点，是以公司自成就之日起，便被委派了厚望。
但从公司近三年的发扬来看，同仁堂医养并莫得达成同仁堂集团的功绩期待。2021年至2023年，同仁堂医养营收折柳为4.7亿元、6.97亿元、8.95亿元，公司营收限制距离五十亿元差距还很大。
不仅如斯，2021年、2022年，同仁堂医养还处于耗损之中，忖度净耗损2145.3万元。直至2023年刚收场扭亏为盈，净利润4459万元。
（图 / 同仁堂医养招股书）
同仁堂医养的收入主要来自医疗就业、处置就业以及向客户销售健康居品和其他居品。
这其中，医疗就业收入是其主要收入开首。2021年至2023年，医疗就业收入折柳为4.5亿元、5.96亿元和7.3亿元，占全年收入的95.8%、85.5%及81.6%。
同仁堂医养领有11家自有线下医疗机构和一家互联网病院，以及9家线下处置医疗机构，医疗就业收入主要来自上述病院及医疗机构。
不外，医疗就业属于重钞票运营行业，毛利率并不高。2021年至2023年，公司的毛利率仅为16.9%、17.6%及21.6%，再加上逐年增长的销售用度、行政用度，进一步挤压了公司利润空间。
近三年，同仁堂医养的营业成本已从2021年的3.9亿元增至2023年的7.02亿元，同期，行政用度从9451.3万元增至1.24亿元，销售用度从579.5万元增至2373万元。
以2023年为例，公司的营业成本占营收的比重高达82%，处置用度率为14%，销售用度率3%。营业成本过高，再加上用度开支，公司的净利率仅为5%。
同仁堂医养也在招股书中暗示，公司面对着一个竞争热烈且散布的市集环境，主要与种种中医就业机构以及同区域内的抽象病院中医科室张开较量。淌若未能到手与现存及新竞争敌手竞争，公司的业务、财务情状及缱绻功绩可能会受到不利影响。
2、往往收购扩伟业务，商誉高企存减值风险
天然公司功绩还未达到同仁堂集团的预期，但纵不雅近几年同仁堂医养的发展，却离不开母公司及兄弟公司的赈济。
同仁堂医养从同仁堂、同仁堂科技、同仁堂买卖等原推首先里消耗不到8000万元收购了北京同仁堂中医病院、鞍山同仁堂中医病院、石家庄同仁堂中医病院及北京同仁堂第二中医病院等公司及病院的几许股权。
其中，同仁堂医养更是在2019年从同仁堂手里以零代价得回了北京同仁堂中医病院的沿路股权。北京同仁堂中医病院给同仁堂医养孝顺了大部分收入，2021年至2023年，这部分收入占比折柳为70.1%、44.8%及43.4%。
除集团里面股权转让外，同仁堂医养也通过外部收购拓展业务，这其中，最有名的一笔交游则是公司以高溢价收购三溪堂保健院和三溪堂国药馆。
2022年，同仁堂医养连同同仁堂养老基金及同仁堂医疗基金，以2.844亿元的价钱从朱智彪、潘松琴浑家手里，收购了三溪堂保健院和三溪堂国药馆各65%股权，三溪堂合座估值达4.38亿元。
其中，原油投资同仁堂医营养别以1.194亿元、7201.7万元的价钱得回三溪堂保健院及三溪堂国药馆各43.74%的股权。
但于收购日，三溪堂保健院的净钞票仅有2676.3万元，因高溢价收购产生商誉1.076亿元。三溪堂国药馆的净钞票为4212.4万元，产生商誉5358.8万元。
彼时，同仁堂医养收购三溪堂的钱并不是自有现款，而是通过买卖银行信贷融资所得，收购而来的三溪堂保健院及三溪堂国药馆43.74%的股权，均质押给了银行。此外，公司还将握有的上海承志堂70%的股权质押给银行。
这笔收购完成后，得回最大收益的则是朱智彪、潘松琴浑家，两东说念主得回了2.844亿元的股权转让款。
同仁堂医养为何花重金收购三溪堂？据其暗示，这次收购是同仁堂布局华东地区市集的紧迫一环。
不外，这次收购也推高了公司的商誉。收购三溪堂之后，同仁堂医养商誉的账面值由2021年的2608.5万元大幅增多至2022年的1.87亿元。若公司上市之后，收购方向功绩不达预期，公司仍存在商誉减值风险，进而影响净利润的发扬。
高溢价收购，不仅增多了公司商誉，也增多了欠债。
规则2024年4月30日，同仁堂医养银行贷款为1.42亿元，其中波及收购上海承志堂、三溪堂股权的银行贷款1.28亿元。
在高杠杆收购后，公司意图通过上市募资来偿还债务。据招股书，同仁堂医养这次IPO的募资，将主要用于施行医疗机构就业集结及普及医疗就业才气、偿还银行贷款、补充营运资金偏激他一般公司用途。
3、“以股换股”，突击入股者收货大
「枪弹财经」提防到，同仁堂医养IPO前夜，朱智彪、潘松琴浑家等投资者也突击入股，成为公司前十大推动。
2024年3月12日，同仁堂养老基金、同仁堂医疗基金、同康基金、同清基金、朱智彪、潘松琴以3.657亿元的价钱认购了同仁堂医养16.02%股权。临了一轮融资后，公司总估值约23亿元。
关联词，认购款并不全是以现款结算，除同康基金、同清基金支付现款6750万元外，其他投资者是以三溪堂能够粹和药店的股权（以换股面貌）结算。
这其中，朱智彪、潘松琴浑家折柳以三溪堂5.5%、4.4%股权换了同仁堂医养2.13%、1.74%股权。
据招股书，三溪堂5.5%股权货币价值为4866.96万元。同仁堂养老基金以三溪堂11.06%股权（货币价值9787万元），再加上粹和药店67.82%股权，疏导了同仁堂医养4.93%股权。同仁堂医疗基金以三溪堂6.86%股权换了同仁堂医养2.66%股权。
依此诡计，三溪堂的估值为8.85亿元。
（图 / 同仁堂医养招股书）
而如前文所述，早在2022年，同仁堂医养连同同仁堂养老基金及同仁堂医疗基金以2.844亿元的价钱从朱智彪、潘松琴浑家手里收购了三溪堂保健院和三溪堂国药馆各65%股权，三溪堂合座估值为4.38亿元。
不到两年技能，三溪堂的估值却翻倍了。关于三溪堂估值翻倍的原因，同仁堂医养对「枪弹财经」暗示，以招股书数据为准。但招股书中，并未说起具体原因。
不外，这笔交游受益最大的即是三溪堂仍是的投资者——同仁堂养老基金和同仁堂医疗基金以及三溪堂的原实控东说念主朱智彪、潘松琴浑家。
在2022年的收购中，同仁堂养老基金花6300万元收购三溪堂14.4%股权，当今估值已高潮至1.27亿元；同仁堂医疗基金花3000万元收购三溪堂不到7%股权，当今估值6067万元。
（图 / 同仁堂医养招股书）
值得一提的是，同仁堂医疗基金仅由同仁堂集团握股49%，其余股权由北京局方、深圳秉荣、济宁银铃品级三方机构握有。
（图 / 同仁堂医养招股书）
2024年3月，同仁堂医疗基金又将握有同仁堂医养的股权按照其推动的投资权利分派给了其结伙东说念主。股权转让完成后，亳州益品得、济宁银龄、秉荣投资、同仁堂医疗基金处置折柳握有同仁堂医养1.07%、0.73%、0.5%及0.36%股权。
一系列股权转让后，控股推动同仁堂集团握股比例从100%略降至83.98%。同清基金、同康基金、朱智彪、潘松琴浑家、亳州益品得、济宁银龄、秉荣投资成为同仁堂医养推动，忖度限度同仁堂医养16.02%股权。若公司到手上市后，这些投资者将共同共享本钱的盛宴。
（图 / 同仁堂医养招股书）
不仅如斯，朱智彪、潘松琴浑家与同仁堂医养深度绑定后，两者的关联交游也多了起来。
2022年，同仁堂医养的最大客户则是朱智彪，公司向其销售健康居品共计754.6万元，占总收入的1.1%。
（图 / 同仁堂医养招股书）
2022年、2023年，同仁堂医养向朱智彪握股49%的公司——浙江三溪堂中药采购药品、医疗耗材等居品折柳达5166.9万元、8687.5万元。
（图 / 同仁堂医养招股书）
公司与推动的下属公司之间交游多，可能对公司沉寂性产生不利影响。
在中国东说念主口老龄化加重的布景下，专注于中医、慢性病诊治、健康就业的中医医疗就业行业也时常被视为出息优秀、市集空间广袤的行业。
但是，虽背靠同仁堂集团，同仁堂医养的净利率仅有5%，还有很大的普及空间。接下来，同仁堂医养能否在港股上市以及上市后发扬何如，「枪弹财经」将恒久温雅。
*文中题图来自：界面新闻图库。